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  风险敞口正在扩大：2025年美国对华加征一定的关税若全部由公司承担，2024年净利润将缩水30%。尽管目前客户分担部分成本，但协议条款赋予雅培“非许可买方清单”增设权，未来可能进一步压缩公司客户拓展空间。这相当于把定价权和市场主动权交给雅培，一旦需求下滑或合作生变，业绩将受重创。

  4月3日上交公告，对技源集团股份有限公司（以下简称“技源集团”）上市申请审核通过。在过会后的第二天公司提交了注册，这也代表着在沪市主板IPO排队逾两年后，位于江苏省江阴市的“外资企业”迎来关键时刻。

  作为全球HMB（β-羟基-β-甲基丁酸）原料最大供应商，技源集团拟募资6.03亿元扩产。尽管其近三年营收、净利润持续增长（2022-2024年营收分别为9.47亿、8.92亿、10.02亿元，净利润1.44亿、1.60亿、1.75亿元），但市值财经发现，公司背后暗藏多重风险：美籍实控人周京石夫妇上市前突击重组套现、核心客户雅培集团“捆绑协议”限制市场拓展、境外收入占比超93%却未对冲汇率风险，以及研发专利“含金量”不足等问题，均有几率会成为其上市后的“绊脚石”。

  招股书显示，实控人周京石（美籍）与龙玲夫妇通过技源香港及员工持股平台合计控制公司84.47%表决权，股权高度集中。有必要注意一下的是，2019-2022年，公司以1元或近乎零对价收购实控人旗下徐州技源、澳洲海吉亚等关联资产，引发利益输送质疑。

  例如，2019年6月，技源有限以1元收购徐州技源100%股权，而徐州技源2024年净资产已达6338.68万元，贡献营收1.76亿元；2019年11月，启东技源以1澳元收购澳洲海吉亚，后者2024年通过子公司TSIP实现盈利收入2.11亿元。**“这类交易未披露评估依据，有几率存在低估资产价值、向实控人输送利益的风险。”

  更值得关注的是，实控人通过境外架构TSI Group和TSI Holdings控股技源香港，上市前将资产注入境内主体。“美籍实控人+离岸架构”的组合，或为其日后减持、跨境资金流动提供便利，但这也可能引发监管对资本外流和治理透明度的审视。

  技源集团的业绩增长高度依赖核心客户雅培集团。报告期内，公司向雅培销售HMB原料的收入占该业务总收入的66%-69%，占整体营收的17%-23%。双方签订的长期协议规定，雅培享有优先采购权，并可限制技源向竞争对手销售HMB产品。

  境外收入占比93%背后的“裸奔”风险：汇兑三年亏1500万，海外产能难补位

  公司境外收入占比常年超90%，主要市场为美国、欧洲和澳大利亚。报告期内汇兑损失累计达1531万元，但招股书未披露套期保值等风控措施。截至2024年末，公司外币货币资金占比53.65%，以美元、欧元、澳元为主，若人民币汇率剧烈波动，利润将进一步承压。

  尽管公司在澳大利亚布里斯班布局生产基地，但2024年海外子公司TSIP净利润仅191.28万元，欧洲技源甚至亏损55.19万元。海外产能效率低下，若中美贸易摩擦升级，短期难以替代中国供应链。”

  技源集团自称“技术驱动”，2024年研发费用率4.96%，高于汤臣倍健（3.2%）、仙乐健康（4.1%）等同行。但细究其147项专利，核心HMB专利多围绕生产工艺，而非分子结构等底层创新。对比国际巨头帝斯曼在HMB领域的全链条专利布局，技源的技术壁垒易被突破。

  此外，公司研发资源分散在氨糖、硫酸软骨素等多品类，但除HMB外，别的产品市占率未达行业前三。专利数量不等于质量，若没办法形成技术独占性，高研发投入难转化为护城河。

  公司高管中有多人是美国籍贯，而在2024年，公司董事、监事及高管薪酬总额1287万元，人均约160万元，较汤臣倍健高管人均100万元高出60%。同期公司净利润增速仅9.2%，薪酬增幅却达15%，激励合理性存疑。

  更引发争议的是，员工持股平台技源咨询中，实控人龙玲独占83.33%份额，其余多为中高层，基层员工未参与。这种股权结构加剧了内部利益失衡，可能会影响团队稳定性。

  招股书中提到公司所所处行业不属于重大污染行业，生产的全部过程中主要污染物有废水、废气、噪声和固废。公司招股书也提到公司在报告期内不存在违反环境保护方面的法律。

  但市值财经在查询绿网时候发现公司自2012年开始连续多年因环保方面受到处罚。总计达到7起。彼时公司还叫江阴技源药业有限公司。最近一次技源集团环保处罚是发生在 2017年，因违反污染物排放标准被江阴市环保局罚款10万元。

  不仅如此，在绿网排污检测中技源集团在2024年二、三季度各有两项排放超标的记录。而这在招股书中也是未提到的。

  更值得注意的是公司在2016年连续两次被江阴环保局处罚，还被一家环保公司给诉了。